この記事は Bitcoin Magazine の記事《THE CONCLUSION OF THE LONG-TERM DEBT CYCLE AND THE RISE OF BITCOIN》を翻訳したものです。著者はディラン・クレールです。
長期債務サイクルの終結は避けられない現実であり、それに伴ってビットコインネットワークの発展が盛況を迎えています。
この記事では、現行のグローバル金融システムが不可逆的に崩壊する理由、その崩壊の進行方法、そして現在の危機後の世界の姿について詳しく説明します。レイ・ダリオ（Ray Dalio）が『Principles for Navigating Big Debt Crises（重大な債務危機に対処するための原則）』で示したフレームワークと、私自身のグローバル経済の背景分析を用いて、ビットコインがどのようにしてグローバルな通貨資産に成長したのか、またそれがどのように危機の緩衝材として機能するのかを詳述します。
債務サイクル#
簡単に言えば、債務にはサイクルがあります。今日お金を借りると、今日の購買力が増加しますが、代わりに将来の購買力を犠牲にします。もしあなたが今の自分には負担できないものを購入した場合、それは支出が生産を上回っていることを意味します：借りたお金は貸し手からだけでなく、あなたの未来の生産性 / 生産からも借りているのです。信用に基づく経済システムでは、信用の可用性（credit availability）の拡大と収縮がそれぞれ経済成長 / 活動と経済縮小 / 衰退をもたらします。
個人レベルでもマクロ経済レベルでも、状況は同様です。個人が借金をして消費または投資し、正のリターンを得られなかった場合、その人の将来の投資 / 消費 / 支出は減少します。このフレームワークは経済システム内のすべての業界にも適用され、より広範な経済全体にも当てはまります。
長期的には、生産性が経済システムの最も重要な側面であるにもかかわらず、予測不可能な経済変動の主要な推進力は生産性ではなく、債務 / 信用の力です。
お金の時間価値#
債務と信用が経済システムで果たす役割を理解するためには、お金の時間価値という非常に重要な概念を知る必要があります。簡単に説明すると、同じ金額のお金に対して、合理的な経済参加者は未来を待つのではなく、今日受け取ることを好む傾向があります。お金を手放すことには機会コストが伴い、もしある人が自分のお金を手放すことを選択した場合、理論的には彼が明日得るリターンは正のリターンであるべきです。そうでなければ、リスクと機会コストを補うことができません。
短期と長期の債務サイクルの相互作用#
ほとんどの人は短期債務サイクルについてはよく知っていますが、長期債務サイクルの概念にはあまり馴染みがない人が多く、長期債務サイクルははるかに重要です。なぜ多くの人が長期債務サイクルに不慣れなのか？それは、長期債務サイクルは 75 年から 100 年に一度しか繰り返されないからです。ほとんどの人の人生の中で長期債務サイクルの終結に出会うことはなく、その重要性を理解することは稀です。
以下に、典型的な短期および長期の債務サイクルを簡単に紹介し、アメリカ国内およびグローバル経済の現在の状況を示すための歴史的背景と現在の統計データを提供します。
短期債務サイクル：約 7-10 年#
債務サイクルには多くの指標があり、その中には債務収入比や金利が含まれます。中央銀行が調整を担当する時代において、資本コストの市場は完全に自由ではありませんが、中央銀行が設定した金利は「無リスク金利」として機能し、経済基盤はそれに基づいています。事後分析を行うことで、中央銀行が設定した金利を観察することで、多くの短期債務サイクルの事例が明確に見えてきます。これらは「繁栄 - 不況サイクル」とも呼ばれます。
長期債務サイクル：約 75-100 年#
長期債務サイクルは多くの短期債務サイクルで構成されています。債務危機が発生する理由は、債務と返済コストの増加速度が収入の増加速度を上回るためであり、そのためにはデレバレッジ（deleveraging）が必要です。信用の引き締めに対処するために、中央銀行は金利を引き下げ、相対的な返済コストを低下させると同時に経済を刺激することができます。生産的な投資を行う際、このプロセスは繰り返され、その後の自己強化的な信用拡張の熱狂が投機活動や資本のミスマッチを引き起こします。最終的に、債務負担と利息支出はあまりにも大きくなり、返済が困難になり、中央銀行の反応は再び金利を引き下げることになります。
各サイクルの期間中、サイクルの最高点と最低点の金利は前のサイクルの最高点と最低点の金利を下回ります。このプロセスは繰り返され、次回の拡張のための金利引き下げ戦略がもはや持続不可能になるまで続きます。金利がゼロに達することは、通貨制度の終結の始まりを示します。これは、全体の経済システムの債務負担が持続不可能なレベルに達したことを示しています。政策立案者のインセンティブ構造に従い、過去の歴史を参考にすると、次に論理的な選択肢はその通貨の価値を犠牲にすることです。
通貨政策の種類#
デレバレッジ（deleveraging）イベントにおいて、債務負担を軽減するために主に使用できる通貨政策の形式は 3 つあります。ダリオが『重大な債務危機に対処するための原則』で定義したように：
通貨政策 1：金利駆動型通貨政策。これは中央銀行の優先ツールであり、「経済を刺激する」ために最も効果的なツールです。金利を引き下げることで、
1）資産の現在価値を引き上げる；2）人々が信用を使って消費や投資をしやすくする；3）返済負担を軽減する。金利がまだ下がる余地がある限り、金利を引き下げることはほぼ常に債務危機への第一反応です。
通貨政策 2：量的緩和（QE、つまり「お金を印刷する」）によって債務証券 / 金融資産を購入します。QE は現金を投資家の手に渡し、投資家はそれを他の金融商品に再配置しようとします。一部の経済学者は、QE はお金を生むものではないと考えています。なぜなら、このプロセスは金融資産を等価の現金に置き換えることを含むからです。この論理には欠陥があります。なぜなら、印刷されたばかりのお金は信用市場での買い注文を形成し、もしお金が印刷されなければ、これらの買い注文は存在しないからです。
QE は投資家と資産価値にポジティブな影響を与えますが、資産を持たない人々にはほとんど恩恵がありません。多くの場合（現在を含む）、これは貧富の差を著しく拡大します。QE が多く使用されるほど、その効果は薄れます。金融市場が流動性を欠いているとき、QE は最も効果的ですが、一度信用市場が十分に膨張すると、QE の効果は印刷される各限界通貨とともに減少します。
通貨政策 3：「消費券」。この政策形式は、直接的にお金を人々の手に渡すものです。通貨政策 3 の例はユニバーサルベーシックインカムや刺激的な現金配布であり、すでに普及し支持を得ています。この通貨政策形式が使用される理由は、前の 2 つの形式が不均衡に投資階級に利益をもたらし、中産階級や社会の底辺が困難から抜け出すのが難しいからです。債務サイクルの後期において、貧富の差が極端に達し、大衆が「お金を稼ぐ」方法を探し始めると、このタイプの通貨政策の政治的受容度が最も高くなります。
この通貨政策にはもう一つの形式があり、それは中央銀行が債務ファイナンスの財政支出を貨幣化するもので、現代人はこれを「現代貨幣理論（Modern Monetary Theory）」と呼びます。
通貨の歴史#
1971 年のニクソンショック（Nixon Shock）は、ドルとグローバル通貨秩序の大変革を引き起こしました。それ以前、他の国々は自国の通貨をドルに固定することに同意し、グローバル中央銀行もドルを金に交換することができましたが、ニクソンは 1971 年 8 月に金の交換窓口を「一時的に」閉鎖することを決定し、これによりグローバル通貨秩序が永遠に変わりました。この決定が発効した後すぐに、1973 年 3 月に G10 諸国の通貨は固定為替レート基準を放棄し、市場で公に浮動為替レートを採用し始めました。
史上初めて、ほぼ全世界（グローバル経済の発展と相互接続に伴い）で自由に浮動する通貨（つまり純法定通貨）が存在するようになりました。その結果、非常に興味深いダイナミックな環境が生まれました：各国は自国通貨を競争的に減価させる傾向が強まり（これにより自国経済の資本コストを低下させ）、外国資本を引き寄せ、輸出市場を促進します。
もしある国が自国の通貨の購買力を維持し、他の国の法定通貨とともに減価しなければ、その国の購買力は著しく向上しますが、国内製造業の基盤と国際貿易における競争力は著しく低下します。
連邦準備制度のドルと通貨政策の決定はアメリカ国内向けに策定されていますが、政策立案者の決定は無根拠ではなく、ドルが国際経済のグローバルな準備通貨として機能している現状の影響を受けています。
終局はどうなるのか？#
明らかに、私たちは 80 年以上続いている債務スーパーサイクルの最終段階にいます。私たちは現在の通貨秩序の終点に立っており、その空洞を埋めるために何か新しいものが必要です。
1955 年から 2021 年までの有効連邦基金金利
過去 40 年間、金利は長期的に下降傾向にあり、その結果、債務負担は経済全体にわたって累積しています。1981 年以来の各経済繁栄は、より緩和的な通貨政策という形での経済刺激に依存しています。
これは、有効連邦基金金利と実質 GDP の年次パーセンテージ変化のグラフで観察できます。生産性と技術の長期的な成長は人間の起業精神と知恵に起因しますが、短期的には信用サイクルが経済活動に重要な影響を与えます。
実質 GDP が毎回減少する際、金利もそれに伴って低下することに注意してください。
1981-2021 年の実質国内総生産の前年比変化
金利は 1981 年に 19% のピークに達し、過去 40 年間、金利の長期的な傾向は下降しています。言い換えれば、過去 40 年間、割引（discounted、未来の支払いを現在価値に変換すること）されたキャッシュフローがすべての資産を押し上げました。継続的に下降する金利に支えられた評価に基づき、債券、株式、不動産は数桁上昇しましたが、これらの価格上昇は欠陥のある CPI 指標では効果的に測定できません。現在、連邦準備制度の資金調達金利がゼロの下限に達し、金利を下げる方法はもはや持続不可能です。
以下に、最近の 3 回の短期債務サイクルのグラフを示します。有効連邦基金金利のデータです。
0.25%→2.25%→0.25% 金利サイクル、2015–2020
1.0% → 5.25% → 0.25% 金利サイクル、2004–2009
3.0% → 6.5% → 1.0% 金利サイクル、1994 –2004
緩和的通貨政策の副次的影響#
過去数十年にわたる緩和的通貨政策には副作用があります：著しい資産価格の膨張です。資産価格が上昇する主な理由は、生産性や生産の増加ではなく、各回の「破産」やデレバレッジイベントに続く大規模な信用拡張と割引率の低下です。資産価格の膨張は富を少数の人々に集中させ、その結果として社会的動乱や一般的な二極化を引き起こします。
「バブルの時期には貧富の差が拡大し、裕福でない人々が困難に直面すると、この貧富の差は特に怒りを引き起こします…… まさにこの時期に、左派と右派のポピュリズムがしばしば台頭します。大衆と政治システムはこの問題にどう対処すべきか？この問題への答えは、経済と社会がこの時期を乗り越えるための鍵です。以下のように、現在のアメリカの不平等とポピュリズムは上昇しており、1930 年代と同様です。その時も今も、人口の最も裕福な 0.1% の人々の純資産は、下層 90% の人々の資産の合計にほぼ等しい。」——『重大な債務危機に対処するための原則』
このように、アメリカで過去 10 年にわたって見られた二極化と政治的分裂の原因が見えてきます。太陽の下に新しいことはなく、過去を振り返ると、歴史の中にいくつかの類似のケースが見られます。アメリカで既に見られる支持を受けたポピュリズム運動や政策は、数十年にわたる通貨政策の決定によって引き起こされたものであり、これは人々の自然な反応です。特定の個人に焦点を当てるだけではなく、緩和的通貨政策によって生み出され強化された制度的不平等を見逃すことは、問題の本質を見失うことになります。
「特定の状況下では、富裕層への課税が政治的に魅力的な政策になることがあります。なぜなら、富裕層は経済繁栄の中で多くのお金を稼いだからです —— 特に金融分野の富裕層 —— 人々は問題の本質が彼らの貪欲にあると感じるからです。中央銀行が金融資産を購入する行為も、不均衡に富裕層に利益をもたらします。なぜなら、富裕層はこれらの資産をはるかに多く保有しているからです。政治の大きな左傾化は、通常、資産再分配の努力を加速させます。これにより、富裕層は自らの富を移転することを促され、資産を安全な形に変換したり、安全な場所に移転したりすることがあり、これ自体が資産や通貨市場に影響を与えます。」——『重大な債務危機に対処するための原則』
最近の例として、民主党の上院議員エリザベス・ウォーレンとバーニー・サンダースが富裕税法案を通過させました。標準的なキャピタルゲイン税（capital gains tax）とは異なり、富裕税は一定の純資産閾値を超える富の一定割合を直接没収します。多くの異なる政治的立場の人々がアメリカにはこのような政策が必要だと信じています。その理由は「資本主義の病（ills of capitalism）」です。しかし皮肉なことに、アメリカ（および全世界）が現在直面している大規模な経済的不平等や富の不平等は、自由市場資本主義によるものではありません。1% の上位富裕層と投資階級が保有する大部分の富は、生産性の成長によるものではなく、緩和的通貨政策によって引き起こされた金融工学の結果です。
「自由市場資本主義？」まだ早い……#
アメリカはしばしば「自由市場資本主義国家」と言われますが、この言い方は完全に正しいわけではありません。その理由は以下の通りです：
自由市場資本主義経済システムにおいて、最も重要な価格決定メカニズムは通貨です。通貨価格を設定する独占機関が存在する場合、その市場自体は「自由」ではありません。経済が下向きになるたびに通貨の価格を引き下げることは自由とは言えません。このような政策には、最近注入された数千億ドルが含まれます。現在、大規模な不良投資の清算が行われるたびに、金融市場に数兆ドルが注入されます。このような独占的な通貨価格設定は、過去の体系的危機の一因であり、将来の不平等を悪化させる要因でもあります。これは、主権債務市場で提供される負の実質金利によって最も明確にその影響が見られます。
お金の時間価値 = 負数？#
この記事執筆時のアメリカ国債の実質利回り
連邦準備制度が金利をゼロに設定し、大規模な量的緩和計画を実施して連邦赤字を貨幣化する中で、金融システムの基盤となる「無リスク金利（risk-free rate）」は実際には「無リターンリスク（return-free risk）」に変わりました。その結果、資産評価が暴騰し、これらの資産の保有者の富も指数的に増加しました。
2008 年の金融危機以降、富の格差はさらに拡大しました。以下は S&P 500 指数で、ZIRP（ゼロ金利政策）と量的緩和（QE）の影響で、わずか 12 年で約 500% も成長しました。
連邦準備制度の最近の『Survey of Consumer Finances（消費者金融調査）』報告書によると、アメリカの上位 10% の家庭はアメリカの 84% の株式を保有しており、下位 50% の家庭はわずか 1% しか保有していません。このデータだけでも、連邦準備制度の議長ジェローム・パウエル（Jerome Powell）が「絶対に富の不平等を助長しない」と主張することが完全な嘘であることを示しています。これは単に連邦準備制度の面子を保つためのものに過ぎません。
次はどうなる？#
では、次に何が起こるのでしょうか？「有産者（haves）」と「無産者（have-nots）」の差はかつてないほど大きく、中央銀行は金利を 0% に維持することを約束しています。全体の経済の債務負担は、かつてないほど大きく、持続不可能です。
数学的に見て、現在の経済環境から逃れる方法はありません。政策立案者は、前方に進む道が一つしかないことを知っています。それは、これらの問題を引き起こした原因、すなわち QE の形でのさらなる刺激策（金融市場に追加の流動性を提供し、利回りを抑制するため）と、国民に対する小切手や救済金の財政刺激策（社会的動乱をできるだけ抑えるため）です。
このシステムは持続不可能です。なぜなら、指数的な通貨基盤の拡張が必要であり、通貨の拡張は現在の経済環境の問題を悪化させるだけだからです。このような現実の中で、資産価格は引き続き大幅に上昇し、中低所得層はますます支えられなくなります。なぜなら、通貨政策と技術の進歩（これにより多くの人間の仕事が自動化される）との相互作用により、実質賃金が低下するからです。現在の行動は長期的な解決策ではなく、過去のデータもこれを示しています。
以下に、2000 年以降のさまざまな債務と収入指標を示す一連のグラフを示します。これらのデータからあなた自身の結論を導き出してください。
企業収益：2000 年以降 55% 増加
企業債務：2000 年以降 166% 増加
家庭収入中央値：2000 年以降 63% 増加
総負債、家庭と非営利団体：2000 年以降 146% 増加
国内総生産：2000 年以降 115% 増加
債務証券とローン、すべての業界：2000 年以降 206% 増加
連邦債務：2000 年以降 380% 増加
技術がルールを変えている#
増大する信用拡張を追い求める持続的な「成長」は問題を抱えています。それは、ゲームのルールが根本的に変わったということです。技術は私たちの経済システムのルールを根本的に変えましたが、私たちの通貨システムはそれに適応できていません。
私たちが生きるこの世界では、急速な進歩と発展を遂げた技術が、ますます少ないものでより多くを生み出すことを可能にしています。過去の仕事が自動化され、技術が生活の多くの側面のコストをゼロに近づける中で、私たちの通貨システムは名目上のコストが持続的に増加する必要があります。技術の進歩が本来はすべての人に利益をもたらし、すべての人がより低い実質コストでより高い生活水準を享受できるはずですが、現行の通貨システムはデフレを避けるために全力を尽くさなければなりません。
指数的な技術成長を経験している世界では、システムを統合するために指数的に多くの刺激策と債務が必要です。中央銀行の資産負債表の拡張という形での持続的な刺激がなければ、過去 40 年間に構築された債務負担は軽減され、債務コストは実質的に爆発し、すべての銀行が返済できなくなり、グローバル経済システムは大恐慌を経験することになります。微視的な経済レベルでもマクロ経済レベルでも、支出が生産を上回る状況は限られた時間しか維持できません。
以下に、世界の主要中央銀行の資産負債表を示します。この記事はアメリカ国内経済に焦点を当てていますが、この図は前述の現象がグローバルなものであることを示しています。
政策立案者の決定は数十年前の政策に制約されています。このような環境では、彼らの行動にはそれなりの理由がありますが、それがグローバルな通貨と経済システムにとって「正しい」または実際に有効な長期的解決策であるとは限りません。
人類文明は転換点に達しています。技術的デフレの背景の中で、インフレ型の通貨政策は、国家の手により大きな権力が集中するか、人々が自発的により優れた通貨システム（ルールが恣意的に変更されない通貨システム）に参加するかのいずれかを意味します。
解決策：ビットコイン#
「（長期債務サイクル）のこの段階では、債務の貨幣化の効果が次第に低下しており、その効果を補うために、政策立案者は時折、数量的に貨幣化された債務を増やすことがあります。これによりいくらかの助けが得られることもありますが、実際のリスクも存在します：さらなる貨幣化は、その通貨が価値の保存に適しているかどうか疑問を抱かせることになります。これにより、人々は他の通貨、例えば金に移行し始めるでしょう。この段階で、多くの経済体が抱える根本的な経済問題は、宣言された購買力が実際に実現可能な購買力を上回っていることです。」——『重大な債務危機に対処するための原則』
私たちは今、この大劇が上演されるのを目の当たりにしています。グローバル経済システムは債務の下で耐え難い負担を抱えています：持続的な流動性注入 / 刺激がなければ、デフレ型崩壊が発生します。金利がゼロの下限に制約され、債務の貨幣化が指数的に増加しているため、大規模なデフォルトは明示的に発生するのではなく、暗黙的に発生します。その誤った要素は通貨（ここではドル）の価値そのものです。債務の禧年（debt jubilee）が到来し、債権者の購買力が消失する形で現れるでしょう。
債務の貨幣化の時代において、合理的な経済的動機は、価値が減少したり「印刷されたり」しない資産（例えばビットコイン）を探して自らの富を保護することです。世の中には 21,000,000 ビットコインしか存在しません。その完全に弾力のない、プログラムされた供給発行により、すべての合理的な経済参加者はビットコインを論理的な選択肢として見なし、価値の保存、交換手段、そして最終的にはすべての経済活動の計算単位として使用するでしょう。
ビットコインの通貨政策
「一般的に、彼らは自国の外にお金を移転する動機を持っています（これが通貨の弱体化を引き起こします）、税金を回避し、流動性のある信用に依存しない投資（例えば低リスクの政府債券、金、または現金）で安全を求めます。これにより、富裕層は自らの富を移転することを促され、安全な形に変換したり、安全な場所に移転したりすることがあり、これ自体が資産や通貨市場に影響を与えます。」——『重大な債務危機に対処するための原則』
前述のように、富裕税やますます野心的な課税方法が政治界に浮上しています。政治家たちはこれを貧富の差を埋める「解決策」として期待しています。しかし、歴史と経済の現実はそれに同意しません：これらの税制政策は効果が薄く、富裕層は常に自らの富を課税範囲外に移転する方法を見つけることができます。現在、ビットコインの台頭により、凍結されることなく、検閲に耐える資産が手に入ります。そして、それはどの法的管轄区域にも属しません。ビットコインを使用することで、私たちは自己主権的（self-sovereign）な方法で富を保存する可能性を持ち、完全に取引相手を必要とせず、信用リスクもありません。逆境にある税法に直面している個人や法人は、単純にこの暗号エネルギーの壁の背後に自らの富を保護することができます。
現在の通貨秩序は不可避的に崩壊します。過去近 100 年の過程で、アメリカと世界の通貨システムは変わりました：少数の人々が利益を得て、他のすべての人々が代償を払っています。もしあなたが人道を支持するなら、あなたは必然的に同意するでしょう：ルールに基づく制度は、ルールを制定する者によって決定される制度よりも優れています。技術の進歩の背景の中で、世界は適切で互換性のある通貨システムを必要としています。お金の機能は、すべての経済活動を調整することです。そして、ビットコインは人類がこの機能を満たすために得た最良のツールです。ビットコインを使用することで、お金は再び自由市場の現象となり、人類文明は繁栄を迎えるでしょう。
ビットコインとドルの為替レート、対数表示、画像出典 https://bitbo.io/
12 年間、ビットコインはそのグローバルな地位を確立しました：誰もが自由に自発的に採用できる代替通貨システムです。「経済の専門家」や「通貨管理当局」がビットコインを無限に非難し続けているにもかかわらず、ビットコインの価値は依然として指数的に成長し続けています。
現在、現行の通貨秩序の自己破壊が進む中、ビットコインが立ち上がりました。このデジタル通貨ネットワークは、この地球上のすべての人々と実体がそれを使用する直接的なインセンティブを提供します。
巨大な債務の禧年が近づいており、後世はこれを超ビットコイン化（hyperbitcoinization）と呼ぶでしょう。